Las instituciones monetarias y los gobiernos fletaron botes salvavidas llenos de estímulos, al rescate tanto de las economías como de los mercados. Y éstos eran botes gigantescos: un total de más de 20 billones de dólares de estímulo monetario y fiscal en apoyo de la recuperación de la gran recesión covid-19 en 2020. La que parece ser la recesión más profunda de la historia desde la posguerra, parece que acabará siendo también una de las más cortas. De tipo exógeno, ha sido una recesión devastadora en cuanto a pérdidas humanas y problemas sociales.
Aunque todavía se están reparando las pérdidas económicas, el coste para los mercados financieros ha sido sorprendentemente moderado. El desplome del mercado de valores fue rápido y severo, y sólo duró un mes y dos días. A fecha de hoy, vuelven a marcar nuevos máximos históricos.
La liquidez, medida por la oferta monetaria, está creciendo a un ritmo rápido. De hecho, los bancos centrales siguen comprando montones de activos, principalmente bonos, y probablemente faltan años para que suban sus tipos de interés oficiales, cercanos a cero (o incluso negativos).
La gran reflación
Para la gestora, hay buenas razones para argumentar a favor de una subida continuada de las bolsas en 2021. El entorno reflacionista contribuirá a impulsar los precios de los activos de riesgo. En primer lugar, el ciclo económico mundial está entrando en una fase expansiva aunque naturalmente, necesitaremos ver una mayor reapertura de las economías a medida que la ola de virus se aleja aún más.
En segundo lugar, muchos países siguen planeando añadir más estímulos fiscales. La administración estadounidense acaba de aprobar un plan fiscal de cerca de $2 billones y la UE va a liberar su fondo de recuperación de 750.000 millones de euros este año.
En tercer lugar, la renta variable sigue ofreciendo una prima de riesgo decente: aunque las valoraciones absolutas se están encareciendo, las relativas siguen siendo atractivas.
Rotación, rotación, rotación
El cambio de régimen en los mercados financieros puede plantear varias rotaciones. El aumento de los rendimientos de los bonos podría ser uno de los más interesantes. Por ejemplo, en las bolsas se están produciendo ahora rotaciones de growth a value respaldadas por la subida de rentabilidad de los bonos.
Además, los inversores seguirán alejándose de los activos de renta fija caros, como la deuda pública. En su lugar, la renta variable y los bonos de mayor rendimiento, como el high yield, seguirán beneficiándose de esta rotación. Asimismo, las clases de activos alternativos, como la renta variable de capital privado y las infraestructuras, seguirán recibiendo flujos positivos.
Dado que los bancos centrales todavía van a mantener bajos los tipos de interés a corto plazo durante años, los rendimientos de los bonos a largo plazo podrían subir mucho más de lo esperado.
Históricamente, cuando se ha producido un impulso de liquidez tan masivo como el del año pasado, casi siempre han aumentado las presiones sobre los precios. Sí, la inflación podría ser el mayor riesgo macro durante el próximo ciclo. Especialmente en Estados Unidos. Y es probable que se extienda a otros países.
El regreso del estilo de inversión value
Según la gestora, los inversores se han alejado de los activos de renta fija caros, como la deuda pública. En su lugar, la renta variable y los bonos de mayor rendimiento, como el high yield, seguirán beneficiándose de esta rotación alcista. Mientras los inversores buscan nuevas oportunidades, también las clases de activos alternativos, como el Private Equity y las infraestructuras, seguirán recibiendo flujos de dinero positivos.
Actualmente, la mayor burbuja en los mercados de renta variable es la diferencia de valoraciones entre los valores growth (caros) y value (baratos). En otras palabras, las compañías growth se han vuelto muy caras, especialmente en términos relativos frente a las value. Esta diferencia, también llamada prima de valor, se ha acentuado durante la crisis del Covid 19. Por lo cual, ésta podría ser una de las oportunidades de inversión más atractivas en los mercados de renta variable en mucho tiempo.
Si los rendimientos de los bonos siguen subiendo, se reforzarán todavía más las temáticas value.
El rendimiento de la deuda pública estadounidense a 10 años alcanzó un mínimo del 0,31% en marzo de 2020. Desde agosto, los rendimientos han subido, y recientemente han alcanzado un nivel de alrededor del 1,5%. Todavía hay mucho riesgo al alza en los rendimientos en 2021 y más allá, un entorno idóneo para la rotación hacia otros activos, como value. ¿Por qué?
La subida de los rendimientos es una mala noticia para los valores de crecimiento (growth), que se benefician de los bajos rendimientos de los bonos, ya que una mayor proporción de sus expectativas de flujos de caja se descuenta a futuro. Si el tipo de descuento subiera, perjudicaría especialmente a estos valores de crecimiento de larga duración. Y, sobre todo ahora, ya que los valores de crecimiento son relativamente caros y tienen un precio ajustado.
Es cierto que las empresas growth estadounidenses han experimentado un mayor aumento de los beneficios, que han sido de mayor calidad a lo largo de los últimos 10 años en comparación con las empresas value. Por ejemplo, las compañías growth han sido más rentables, por lo que ha habido una buena razón para pagar una prima. Pero esta diferencia en términos de fundamentales ya no se produce, y de hecho las empresas value de valor se han comportado por fundamentales (nivel de calidad) tan bien o incluso mejor que las empresas growth durante el último año más o menos.
Las empresas value empezaron a comportarse mejor que las growth a principios de noviembre, justo después de las elecciones estadounidenses. Este fue el catalizador de la reflación y del aumento de los rendimientos de los bonos.
Centrarse en fondos con una estrategia de valor fundamental
Sabemos por la investigación académica -y por el éxito en la vida real de muchos inversores value como Warren Buffett- que el estilo value supera al growth en el muy largo plazo. Una de las explicaciones razonables a esta afirmación, no se debe a que las compañías growth son peores empresas, sino a que los inversores pagan en exceso por el crecimiento, y descuidan las compañías value más baratas.
¿Cómo posicionarse en este escenario? La gestora concluye que hay que tener cuidado con los ETFs value, ya que la composición del índice de referencia Value puede no ser el que el inversor tiene en mente. En su lugar, los fondos con una estrategia value fundamental podrían constituir una manera sensata de ir ganando con la prima de valor, pero con menor riesgo de caer en las trampas value en las que puede caer el inversor en ETFs value. Los fondos multifactor también suelen incluir el value como uno de los muchos factores que de forma sistemática, pueden ayudar a obtener mejores rendimientos en el largo plazo.
