Cada día se producen nuevos giros en la saga de los aranceles del presidente Donald Trump, pero las acciones se lo toman con calma. ¿Le importan ya los aranceles a las bolsas?
En cierta medida, sí. Sin embargo, da la impresión de que el mercado ha empezado a restarle importancia al tema. En Estados Unidos incluso se utiliza el acrónimo “TACO” —“Trump Always Changes Opinion”—, que refleja la percepción de que Trump suele dar marcha atrás en sus decisiones. En castellano, sería equivalente a la expresión “arrancada de caballo, parada de burro”. Es decir, sus primeras propuestas suelen ser muy agresivas, pero luego retrocede. Esa dinámica, curiosamente, ha sido bien recibida por el mercado. Si comparamos los aranceles que probablemente veremos este año con los del año pasado, el salto es significativo. En 2024, el arancel medio en Estados Unidos fue del 2,4% o 2,5%, mientras que es muy probable que cerremos el año con un promedio superior al 10%. Para ponerlo en perspectiva: no se registraban niveles de aranceles tan altos en Estados Unidos desde la década de 1930.
Aunque hasta ahora esto no ha tenido un impacto directo en las bolsas, sí podría afectar al consumidor estadounidense. Conviene recordar que los aranceles los terminan pagando los consumidores de Estados Unidos. Es cierto que afectan a compañías extranjeras, pero si el consumidor americano desea adquirir productos o servicios gravados con aranceles, deberá asumir un precio más elevado. Esto podría tener, en una primera fase, un efecto sobre la inflación. Aunque ese impacto aún no está del todo claro, no se puede descartar un repunte inicial. En cualquier caso, sí es posible que influya negativamente sobre el crecimiento económico. Por eso, aunque de momento las bolsas parecen indiferentes, a largo plazo sí podría haber consecuencias para los mercados financieros.
Actualmente reina una gran complacencia en el mercado. La atención está centrada en los resultados del segundo trimestre y, sobre todo, en la posibilidad de recortes de tipos por parte de la Reserva Federal. Sin embargo, lo que no termina de encajar es el vínculo entre los aranceles y la evolución de los tipos de interés. ¿Por qué? Porque los aranceles pueden tener un efecto tanto en la inflación como en el crecimiento. Y, a pesar de ello, los tipos de interés no están bajando en Estados Unidos. Esto entra en contradicción con la intención inicial de la política arancelaria de Trump, que buscaba, entre otras cosas, provocar una caída de los tipos a largo plazo. La razón de fondo es que la administración americana enfrenta un gran muro de refinanciación que necesita sortear. Si observamos los rendimientos de los bonos a 10 años en Estados Unidos, vemos que llevan meses estancados en los mismos niveles y les cuesta mucho bajar. Considero que para la economía estadounidense también es fundamental que los tipos de interés desciendan, pero, por ahora, permanecen anclados en los niveles de hace varios meses.
Sectores que hay que tener en cartera de producirse un acuerdo comercial entre EEUU y Europa
Un sector que a nosotros nos gusta mucho por valoración, y que ya se ha visto afectado positivamente por el acuerdo entre Estados Unidos y Japón, es el sector automovilístico. Es cierto que, en este momento, las cotizaciones están muy bajas, pero creemos que el mercado ha descontado un escenario muy pesimista. Basta con que los aranceles definitivos para la Unión Europea —y concretamente para el sector automovilístico— sean inferiores a lo que los inversores temen, para que se produzca una reacción positiva en bolsa. De hecho, esa reacción ya se ha visto tras el acuerdo con Japón. El gran impacto de los aranceles japoneses ha sido precisamente que el sector automovilístico europeo ha reaccionado muy positivamente. Más allá de eso, como comentaba al principio, nosotros vemos valoraciones muy atractivas en prácticamente todas las automovilísticas europeas. Tanto Stellantis como las alemanas —BMW, Mercedes, Porsche— presentan, en nuestra opinión, una valoración especialmente interesante dentro del segmento.
Otro sector que también debería verse afectado por los aranceles en Europa es el sector salud. En este caso, hablamos de un sector que mantiene cotizaciones muy bajas. Es un sector que, en general, no está reaccionando; permanece muy adormecido. Sin embargo, podría despertar y salir de ese letargo si finalmente los aranceles a Europa resultan ser menores de lo que el mercado venía estimando en semanas o meses anteriores.
¿Cómo calificaría esta temporada de resultados empresariales cuando estamos digamos "a mitad de campaña"? ¿Algún valor que haya dado la sorpresa contra todo pronóstico?
No creo que haya habido grandes sorpresas. Si tomamos como referencia algunas grandes compañías americanas que ya han publicado resultados, por ejemplo Alphabet (Google), diría que han estado bastante en línea con las previsiones. En el caso de Google, creo que los resultados han sido buenos, especialmente en lo que respecta al negocio de búsquedas —Google Search—, que se mantiene sólido. Además, la inteligencia artificial está aportando perspectivas muy positivas para su negocio en la nube.
En el extremo opuesto, tenemos a Tesla, que ha presentado malos resultados y ha tenido un mal comportamiento en bolsa, aunque eso tampoco ha sido una sorpresa. En el caso de Tesla, también influye un componente político: hay una especie de confrontación entre Trump y Elon Musk que no está beneficiando a la compañía.
En Europa, quizás lo que ha sorprendido negativamente —aunque los resultados no hayan sido malos como tal— ha sido el sector tecnológico. Si miramos compañías como SAP o ASML, han sufrido caídas en bolsa tras presentar resultados. No es que sus cifras hayan sido malas, sino que, en mi opinión, las expectativas del mercado eran excesivamente optimistas. Al no cumplirse plenamente esas altas expectativas, el mercado ha reaccionado mal, y eso se ha traducido en descensos significativos en sus cotizaciones. También podríamos mencionar a STMicroelectronics (STM), que ha presentado resultados con ciertas dudas, lo que también ha tenido un impacto directo en la evolución del sector tecnológico en bolsa.
Tras las cuentas presentadas, teniendo en cuenta el guidance dado, y la cotización actual, ¿creéis que hay alguna acción que esté excesivamente sobrevalorada o infravalorada?
En el caso de Google y Tesla encontramos valoraciones muy distintas y estimaciones claramente diferenciadas entre ambas compañías. Por ejemplo, Google nos parece una de las empresas más baratas dentro del grupo de las grandes tecnológicas, las llamadas “siete magníficas”. Probablemente sea una de las más atractivas en términos de precio. Nosotros tenemos un fair value —o precio objetivo— por encima de los 230 dólares, mientras que la acción cotiza actualmente en torno a los 190 dólares.
En el caso de Tesla, ocurre lo contrario. La acción cotiza, si no me equivoco, alrededor de los 330 dólares, pero nuestro fair value está más cerca de los 250 dólares. Por tanto, es evidente que hay diferencias muy significativas en las valoraciones, no solo entre compañías, sino también entre sectores. Pero si nos centramos únicamente en grandes compañías americanas, el contraste entre Google y Tesla es especialmente claro.
