Japón está adoptando medidas importantes destinadas a modernizar su panorama empresarial y eliminar su tradicional resistencia a priorizar los intereses de los accionistas.
Desde la puesta en marcha de la política económica impulsada por el ex primer ministro japonés Shinzo Abe en 2012, Japón está inmerso en un proceso de mejora de la rentabilidad, la asignación del capital y el gobierno corporativo. Aunque dicho proceso ha avanzado muy lentamente, en parte debido a la prudencia que muestra el país ante el cambio, hoy en día existe una mayor urgencia para abordar los problemas derivados del excesivo nivel de efectivo en los balances y la ineficiencia de las líneas de negocio.
En los últimos meses, se han hecho esfuerzos importantes para aumentar la rentabilidad de las compañías. En este sentido, la Bolsa de Tokio, el Ministerio de Economía, Comercio e Industria y la Agencia de Servicios Financieros (FSA) han remado en la misma dirección.
En las reuniones que hemos mantenido con responsables del Ministerio y de la FSA hemos podido comprobar que las ratios precio-valor contable de las compañías japonesas son muy inferiores a los de las estadounidenses y las europeas, algo que es preciso corregir. Además, todos ellos se mostraron partidarios de aumentar las operaciones de fusiones y adquisiciones entre compañías nacionales.
En marzo, la Bolsa de Tokio pidió a las compañías cotizadas que presentaran y aplicaran políticas destinadas a mejorar la rentabilidad, los resultados a largo plazo y las valoraciones, centrándose en la rentabilidad sobre el capital invertido (ROIC), la rentabilidad sobre el patrimonio (ROE) y el aumento de las ratios precio-valor contable por encima de 1. Según el análisis realizado por la entidad, a finales de agosto, en torno al 39% del índice TOPIX 500 (por número de compañías) se situaba por debajo de su valor contable frente al 5% del índice estadounidense S&P 500.
Si la ratio precio-valor contable de una compañía es inferior a uno significa que el mercado está valorando dicha compañía por debajo de lo que valen sus activos. Esta ratio mejoraría si la compañía generase una rentabilidad sobre el patrimonio superior a su coste de capital. Entre las distintas maneras de conseguirlo se incluyen las siguientes:
- Reducción del exceso de efectivo y las participaciones cruzadas.
- Aumento de la rentabilidad de sus actividades operativas.
- Enfoque en las actividades principales y eliminación de las filiales menos rentables.
En el marco de nuestras conversaciones con los responsables de la Bolsa de Tokio, planteamos ciertas cuestiones relacionadas con la viabilidad del programa de reformas, que trata de mejorar el valor de todas las compañías del índice en lugar de seleccionar a las mejores. En su opinión, es algo que podría ocurrir si los inversores impulsaran el cambio, especialmente en lo que se refiere a la mentalidad de los directivos.
Por su parte, el Ministerio de Economía, Comercio e Industria está impulsando el aumento de fusiones y adquisiciones nacionales y extranjeras, con la esperanza de que ello mejore la disciplina corporativa, reduzca el exceso de efectivo de los balances y fomente el crecimiento inorgánico. Más concretamente, las propuestas realizadas dificultan la posibilidad de que los consejos de administración rechacen sin justificación las ofertas de adquisición. Esta medida supondría un gran cambio, ya que, en nuestra opinión, la actividad de fusiones y adquisiciones tiene potencial para generar valor a partir del efectivo no utilizado que las compañías mantienen en sus balances.
Por último, el gobierno japonés también está tratando de impulsar la inversión en detrimento del ahorro con medidas como su plan para duplicar los ingresos de los ciudadanos a partir de los activos. En este sentido, la Agencia de Servicios Financieros propone una ampliación radical del programa NISA, que tiene como objetivo animar a los particulares a aumentar sus inversiones con exenciones fiscales.
A corto plazo, este entorno ha favorecido que la renta variable japonesa haya alcanzado unos máximos que no veíamos desde finales de la década de 1980, impulsada principalmente por las compañías de valor. Lo que no es de extrañar, ya que estas medidas van dirigidas a compañías infravaloradas. A lo largo del ejercicio fiscal 2022, los anuncios de recompra de acciones alcanzaron máximos históricos, aunque, a finales de agosto, casi el 70% de las compañías que cotizan en la primera sección de la Bolsa de Tokio aún no habían respondido al llamamiento a favor de una mayor eficiencia fiscal .
Tal y como demuestra el siguiente gráfico, también se ha producido una mejora del gasto de capital y de la inversión extranjera directa, especialmente en áreas tecnológicas como los centros de datos. Además, Japón es uno de los pocos países que está tratando de crear inflación tras varias décadas de deflación.
¿Será este un nuevo «falso amanecer» para Japón?
Por un lado, este nuevo entorno demuestra la creciente influencia de los inversores a la hora de implicar a las compañías en el ámbito medioambiental, social y de gobierno corporativo (ESG), así como de utilizar el poder de los accionistas para cuestionar las posibles deficiencias. En el marco de la labor de diálogo que Capital Group ha mantenido este año con las compañías japonesas en relación con la asignación de capital, hemos podido comprobar que varias de ellas han mejorado sus políticas de rentabilidad para los accionistas.
A más largo plazo, esta combinación de reformas podría favorecer la mejora de la rentabilidad para los accionistas mediante la venta de activos, el aumento de los dividendos y las recompras de acciones. Sin embargo, según el gestor Akira Horiguchi, aun en el caso de que las compañías con una ratio precio-valor contable reducido llegasen a alcanzar el objetivo marcado, el índice japonés solo subiría en un porcentaje relativamente pequeño, en torno al 15%, ya que la mayoría de las compañías afectadas por esta medida no tienen un gran peso en el índice.
«En nuestra opinión, estos cambios no deberían detenerse en las compañías con una ratio precio-valor contable inferior a 1, sino que deberían generalizarse», señala. «Muchas compañías que tienen una ratio superior a 1 no generan una elevada rentabilidad sobre el patrimonio porque presentan un nivel excesivo de efectivo o una gestión insuficiente de la cartera de negocios. Si se produjera un cambio significativo en este sentido, podríamos estar ante una verdadera oportunidad para asistir un cambio de paradigma en el país».
