Si la correlación histórica siguiera vigente, el nivel actual de los tipos de interés provocaría un descenso de 500-600 dólares por onza en el precio del oro*, mientras que desde 2022 el oro ha seguido una trayectoria ascendente, alcanzando hoy los 2.300 dólares.
Un récord, sin embargo, solo aparente si se compara con valores pasados normalizados por la inflación: durante la crisis de la deuda soberana, entre 2011 y 2014, el oro alcanzó los 2.500 dólares por onza*.
Dada esta tendencia positiva, el decepcionante rendimiento bursátil de los productores de oro puede parecer anómalo: mientras que el oro ha crecido un 31% en los últimos tres años, durante el mismo periodo el sector permanece plano, a pesar de una beta histórica de 1,5 veces el precio del oro*.
Pero para las empresas mineras podría haber una luz al final del túnel.
En el pasado, la rápida revalorización del oro conllevó para los operadores costosas fusiones y adquisiciones y a tomar decisiones operativas agresivas; sin embargo, en el ciclo actual, la disciplina de balance se ha mantenido firme, centrándose en priorizar el flujo de caja libre frente a los ingresos. Los gastos de capital y los niveles de endeudamiento también están ahora muy por debajo de los niveles alcanzados en el último ciclo (2016-2021), y la mayoría de los productores tienen una ratio de deuda neta sobre EBITDA inferior a 0,5*. En la actualidad, la mayoría de los productores históricos aspiran a mantener la producción en lugar de perseguir el crecimiento a cualquier precio.
Entonces, ¿a qué se debe el decepcionante rendimiento bursátil de los operadores? Se debe a la contracción de los márgenes, relacionada con el aumento de los costes de producción.
La pregunta que nos hacemos al analizar el sector es, por tanto, qué probabilidades hay de que mejoren los márgenes.
Por un lado, las probabilidades están obviamente ligadas a la tendencia general de la inflación, pero creemos que los costes en los frentes de la energía y los equipos pueden haber tocado ya techo y, por tanto, el punto álgido de la inflación de costes puede haber quedado atrás. Basándonos en las indicaciones facilitadas por las empresas, también estimamos que la inflación de costes puede disminuir gradualmente en 2025, en gran parte debido a los aumentos previstos de la producción.
Los operadores, sin embargo, tienen otra carta bajo la manga, a saber, la posibilidad de cerrar o desprenderse de actividades de extracción de alto coste. Esta posibilidad es especialmente valiosa para los operadores con una cartera diversificada de yacimientos mineros, que pueden moverse en esta dirección para mejorar su rentabilidad.
Valoraciones históricas por debajo de la media
En la actualidad, los principales productores de oro cotizan a 5,5 veces el ratio entre el valor de la empresa y el EBITDA para 2025, muy por debajo de la media histórica de 7-8 veces*. Tenemos que remontarnos una década atrás para encontrar los últimos cuatro casos en los que la brecha entre el valor del oro y los precios de las acciones de las empresas del sector llegó a ser tan amplia*. En esas ocasiones, asistimos a una subida media posterior del 25% en el precio del oro y de más del 60% en el principal ETF dedicado al sector*.
En conclusión, en Plenisfer creemos que, a la luz de los factores descritos, existe potencial de revalorización de las empresas productoras hacia una alineación más correcta con el precio del oro.
*Fuente: Bloomberg.
