Desde su observatorio en Zürcher Kantonalbank, ¿cuáles son los tres desafíos macroeconómicos que más subestima el inversor promedio de renta variable en este momento?
Hasta el viernes, el foco estaba en otros riesgos. En primer lugar, el nivel de las valoraciones, que ya exigían cautela. En segundo término, las fricciones vinculadas al desarrollo y la implementación de la inteligencia artificial. Y, en tercer lugar, las primeras señales de fragilidad en los mercados privados de crédito. Esos eran los principales desafíos macroeconómicos desde una perspectiva top-down. Sin embargo, en apenas 48 horas el escenario cambió de forma significativa. Hoy el mercado enfrenta riesgos asociados al choque en los precios del petróleo y del gas en Medio Oriente, con potenciales implicaciones inflacionarias tanto a nivel regional como global. Este nuevo contexto añade presión y se traduce en un aumento de la volatilidad, no solo en los mercados de renta variable, sino también en los mercados de materias primas, especialmente en energía.
¿Qué componente específico de su modelo propio de inversión cree que es el que realmente os permite identificar a las ganadoras del mañana antes de que el mercado las ponga en precio? ¿Qué papel juegan los factores de sostenibilidad y calidad en ese proceso?
Nuestro proceso de inversión, que llevamos aplicando desde hace muchos años y que está orientado a clientes institucionales y sofisticados, es muy estructurado y, al mismo tiempo, sencillo de explicar. Se basa en dos grandes pilares. El primero es el crecimiento: buscamos compañías expuestas a temáticas de sostenibilidad a largo plazo. Para nosotros, la sostenibilidad está vinculada a grandes desafíos que requieren soluciones. Cuando una empresa ofrece productos o servicios capaces de resolver esos problemas y, además, resultan atractivos para el mercado, se genera demanda. Esa demanda se traduce en crecimiento y, en última instancia, en un crecimiento superior al del mercado. Ahora bien, el crecimiento por sí solo no garantiza rentabilidad. Por eso el segundo pilar fundamental es la calidad y la definimos como la capacidad de generar un return on invested capital (ROIC) superior al coste de capital, el WACC. No solo buscamos empresas con un ROIC elevado, sino compañías capaces de sostener ese nivel durante un periodo prolongado. La duración de ese ROIC es un factor clave en nuestro análisis, porque es lo que realmente marca la diferencia en la creación de valor a largo plazo.
¿Por qué es fundamental la calidad a la hora de seleccionar las compañías de vuestras carteras? ¿Qué criterios concretos se analizan?
La calidad es fundamental porque el crecimiento, por sí solo, no garantiza rentabilidad a largo plazo. Una empresa puede crecer, pero si ese crecimiento no está respaldado por una base sólida, difícilmente se traducirá en creación de valor sostenida. Por eso es clave identificar compañías con un alto nivel de calidad. Nuestro enfoque es analítico y sistemático. Definimos la calidad como la capacidad de generar un return on invested capital (ROIC) superior al coste de capital. Aquí analizamos dos dimensiones: el nivel y la duración. No basta con que el ROIC sea elevado; es esencial que pueda mantenerse durante un periodo prolongado. Para evaluar esa duración incorporamos criterios cualitativos: estudiamos en profundidad las barreras de entrada de cada compañía, la calidad de su equipo gestor y su modelo operativo. Buscamos entender si la empresa tiene capacidad de fijación de precios y de mantenerlos en el tiempo; si esa capacidad no existe, el riesgo de deterioro de la calidad aumenta. Además, el criterio de sostenibilidad desempeña un papel relevante; consideramos que es un factor que contribuye a minimizar riesgos y, en consecuencia, a reforzar la calidad estructural de las compañías en cartera.
¿Cuál es vuestro posicionamiento actual en renta variable emergente?
Nuestro proceso de inversión está claramente enfocado en el bottom-up stock selection. No buscamos asumir grandes riesgos activos a nivel regional; la exposición geográfica es el resultado natural de nuestra selección de compañías. En este momento, dentro de los mercados emergentes, mantenemos una sobreponderación en los sectores industrial, tecnológico y de salud.
En industriales, la tesis se apoya en la expectativa de que la demanda de electricidad crecerá a un ritmo muy superior al de la energía en general. Esta tendencia está vinculada a factores como la seguridad energética, la descarbonización y la transformación de los procesos industriales, que requieren cada vez mayor electrificación. Todo ello actúa como catalizador estructural para las compañías del sector.
En tecnología y semiconductores la lógica es similar: la eficiencia energética y la creciente demanda de soluciones tecnológicas posicionan a estas empresas para capturar oportunidades de crecimiento y generación de beneficios en el futuro.
Por último, en el sector salud vemos un sólido viento de cola estructural. Los cambios demográficos en los países emergentes y el crecimiento de una clase media con mayores necesidades sanitarias respaldan la expansión sostenida de estas compañías.
¿Dónde estáis identificando valor en renta variable global?
Las temáticas de crecimiento estructural que seguimos a nivel global son las mismas que aplicamos en la estrategia de países emergentes: agua, clima y energía, economía circular, digitalización y la circularidad de recursos materiales cada vez más escasos. Estos ejes son comunes a ambas estrategias. Es decir, que en la estrategia global mantenemos una sobreponderación en los sectores industrial, tecnológico, salud y servicios públicos. En industriales y tecnología, la tesis se basa en la electrificación y en la eficiencia energética. En salud, el foco está en la longevidad. Y en servicios públicos, en la mayor necesidad de energías renovables, lo que permite a estas compañías posicionarse de forma atractiva de cara al futuro.
Clima, longevidad y salud, economía circular…¿Qué potencial hay en estas temáticas y dónde están las oportunidades de inversión?
La lógica está directamente vinculada a nuestro proceso de inversión. Los desafíos de la sostenibilidad son, en esencia, problemas que necesitan soluciones. Esas soluciones, en forma de productos y servicios, generan demanda, y la demanda actúa como catalizador del crecimiento futuro. Dentro de estas grandes temáticas existen subtemas especialmente interesantes; por ejemplo, en el ámbito del agua diferenciamos entre los servicios vinculados a utilities y las tecnologías del agua que presentan características distintas. Gestionar activamente estas temáticas y subtemáticas en una cartera global nos permite identificar oportunidades atractivas a largo plazo y, al mismo tiempo, posicionarnos de forma táctica en los distintos ciclos de mercado, aprovechando las particularidades de cada segmento.
Recomendación para el inversor en este entorno de mercado
En entornos como el actual, las emociones no suelen ser una buena guía. La volatilidad tiende a incrementarse y, precisamente por eso, es fundamental mantener una estrategia de inversión con un horizonte de medio y largo plazo, evitando cambios bruscos en la cartera. Si observamos episodios anteriores —como los shocks petroleros de las décadas de los 50, 60, 70 u 80—, la volatilidad en los mercados de renta variable tendió a normalizarse en un periodo aproximado de cuatro a cinco meses, salvo en escenarios de escaladas más intensas. Además, el contexto actual presenta diferencias relevantes, ya que la OPEP no tiene hoy la misma relevancia que en aquellas décadas y muchos países cuentan con mayores reservas energéticas, lo que provoca un impacto más diferenciado entre economías importadoras y exportadoras de energía. En este escenario, la clave es mantener la calma, no alterar de forma significativa la estrategia de inversión y, al mismo tiempo, estar atentos a las oportunidades que surgen en fases de mayor volatilidad.
