A falta de un milagro, 2022 será recordado como un año bastante difícil para los inversores. La renta variable tuvo su peor primer semestre en décadas. Los bonos fracasaron completamente en su rol diversificador, obteniendo pérdidas muy significativas.
Los inversores de renta variable han tenido que hacer frente a la mayor inflación en décadas, junto con una mayor incertidumbre, una volatilidad elevada y unos bancos centrales cada vez más restrictivos. Las recesiones, en las economías desarrolladas, están siendo ahora cada vez más probables.
Y, para colmo, la última esperanza de tregua que estos inversores mantenían con respecto a la posibilidad de un proceso de subidas de tipos no tan acelerado por parte de la Reserva Federal (Fed), se vio frustrada por el discurso de su presidente Powell en Jackson Hole.
¿Cómo deberían los inversores posicionar sus carteras en este entorno?
En un entorno tan incierto, establecer la distribución adecuada es verdaderamente difícil:
Si bien las acciones de baja volatilidad suelen obtener buenos resultados en las recesiones, sufren mucho cuando los intereses aumentan.
A las acciones de valor o “value” les va bien cuando aumentan los tipos de interés y la inflación, pero tienden a ser más cíclicas y padecer las fuertes contracciones del ciclo económico.
Las acciones de crecimiento, “growth” o small-caps no son adecuadas para períodos de bajo crecimiento e incremento de tipos de interés, debido al gran impacto negativo del factor de descuento redescontando sus valoraciones.
Parece que, desde una perspectiva histórica, un enfoque sólido para el entorno actual serán las acciones que combinen:
- Aspectos defensivos, es decir, la capacidad para resistir con fuerza durante las recesiones y caídas generalizadas de la renta variable.
- Alto poder de precios para poder luchar contra las compresiones de margen.
- La capacidad para obtener una rentabilidad superior más adelante en el ciclo cuando los inversores sean más selectivos en sus asignaciones
Todo esto apunta hacia las acciones de alta calidad.
El estilo para todos los climas
Los factores de inversión van y vienen entre períodos de rentabilidades superiores e inferiores, dependiendo en dónde estemos en el ciclo. Al valor y al tamaño les ha tendido a ir mejor históricamente en las fases iniciales de los ciclos.
Según nuestra perspectiva, la calidad es una gran excepción, dado que es la más consistente de todos los factores.
Sin duda, la calidad puede quedar rezagada en los bruscos repuntes del riesgo, que marcan el comienzo de una recuperación temprana del ciclo. Sin embargo, estos entornos no tienden a durar, ni tampoco los malos resultados de la calidad. De hecho, no ha habido un periodo de 10 años consecutivos en los que la calidad haya tenido un rendimiento inferior desde finales de la década de 1980.
El Gráfico 1 muestra la rentabilidad superior de los diferentes factores de la renta variable de EE. UU. versus el mercado durante períodos de diez años desde finales de la década de 1970 basados en los datos de la famosa biblioteca académica de Kenneth French.
De media, durante períodos de diez años, la calidad es el factor que históricamente ha obtenido una rentabilidad superior de manera más regular por un margen significativo (88% de las veces, siendo el 77% su segundo mejor resultado). También es el factor que registró la menor rentabilidad negativa. Esto resalta el potencial de la calidad como un factor “para todos los climas”.
Los inversores harían bien en considerar la calidad como el ancla de su cartera, no sólo hoy, sino siempre.
Gráfico 1: la prima de riesgo acumulada y anualizada a 10 años de los factores estadounidenses versus el mercado
Calidad o Calidad+
La construcción de una cartera para focalizarse en un factor de renta variable determinado es un ejercicio delicado. Todos los factores están interconectados y todas las compañías tienen alguna exposición a todos estos factores. Cuando los gestores de cartera dirigen el cursor hacia un factor, tienden a cambiar la exposición de toda la cartera. Esto es especialmente cierto en el caso de la calidad. Cuando se intenta crear una exposición de calidad “pura”, resulta más sencillo:
Focalizarse solamente en algunas compañías de alta calidad y generar una cartera que esté llena de riesgos idiosincrásicos (por ejemplo, el riesgo específico de compañía), lo que lleva a la cartera a perder su componente de “para todos los climas”.
Olvidarse de las valoraciones y generar una inclinación cara hacia las acciones/crecimiento que hacen que la cartera pase de ser defensiva a cíclica.
Cuando los inversores y corredores de bolsa piensan en una exposición a la renta variable núcleo con un comportamiento “para todos los climas” y bien diseñada para el entorno actual, una combinación de compañías de muy alta rentabilidad con credenciales sólidas de pago de dividendos parece satisfacer la mayoría de las condiciones.
